中金：通胀破9 美联储或迎“沃尔克时刻”

作者：刘政宁 张文朗等

美国6月CPI同比增长9.1%，中金超市场预期；核心CPI同比增长5.9%，通胀亦高于预期。破美从分项看，联储几乎所有重要项目价格都在继续上涨，或迎显示通胀内生动能仍然较强。克时刻我们认为，中金通胀破9将给美联储带来巨大压力，通胀在两周后的破美7月议息会议上，加息幅度至少75个基点，联储如果本周五公布的或迎通胀预期数据再次走高，甚至不排除加息100个基点的克时刻可能。激进加息将加大经济下行压力，中金增加衰退风险，通胀衰退时间也可能提前。破美我们认为美联储迎来“沃尔克时刻”的概率已越来越高，以经济衰退为代价换取物价稳定或是必要的选择。

首先，6月CPI通胀继续呈现“普涨”态势，食品、能源、核心商品、核心服务四大分项全面上涨。食品方面，食品总价格指数于6月环比上涨1.0%，增幅连续第6个月达到1%或以上。环比增速最高的食品分项包括面粉（5.3%）、麦片与烘焙制品（2.1%）、糖类及代糖（2.1%）、奶制品（1.7%）等。

能源方面，能源总价格指数贡献了CPI同比增速中的3个百分点，对CPI环比增速的贡献率也达到50%。受油价上涨影响，6月以来汽油零售价格继续大幅跃升，CPI中的汽油价格环比增长11.2%。能源服务价格也明显上升，电价环比上涨1.7%，天然气价格环比增长8.2%，增幅达到2005年10月以来最高水平。进入7月以来，汽油零售价格有所回落，最新数据显示，7月第二周的汽油价格回落至4.75元/加仑，但仍处于高位。

核心商品方面，出行类商品与部分居家类商品价格仍有韧性。前期对通胀贡献大的新车（0.7%）与二手车（1.6%）价格依旧坚挺，服装衣着（0.8%）价格继续上涨，家具和床具（1.1%）在上月环比微降后再次回升。钟表灯具（0.5%）、非电器厨具（1.2%）环比增速也都比较高，显示部分居家类商品需求仍有韧性。但洗衣机（-0.9%）、电视（-2.3%）、智能手机（-0.5%）等价格继续回落，说明消费者对这些商品的需求已有所降温。

核心服务方面，房租总指数环比增速保持在0.6%，其中，业主等价租金（0.7%）和主要居所租金（0.8%）环比涨幅较上月0.6%的水平进一步提高，酒店宾馆（-3.3%）价格在前期大涨后有所回落。我们此前一直提示，房租在美国CPI篮子中权重占比高达32%，且具有较强粘性，房租上涨将对CPI通胀形成强有力支撑。另一方面，劳动密集型服务业价格“水涨船高”，交通服务（2.1%）、医疗服务（0.7%）、娱乐服务（0.3%）价格均表现坚挺。其中，牙医服务（1.9%）价格涨幅创1995年来最高，机动车修理服务（2.1%）价格涨幅创1974年以来最高。

工资—通胀螺旋继续上升。上周美国公布的非农数据好于预期，不仅新增就业人数达到37.2万，小时工资增速也保持在5.1%的高水平。随着本周公布的CPI数据高于预期，工资-通胀螺旋也在继续攀升。我们编制的工资-通胀螺旋指数于6月上升至15.5%，比5月的15%更高，这一水平也继续向上世纪70年代的高峰靠拢。

通胀破9或促使美联储强硬加息，7月加息幅度最少75个基点。上周公布的6月非农数据已经为美联储加息扫平了障碍，本周公布的CPI数据更是“火上浇油”，让美联储没有了退路。两周后美联储将迎来7月FOMC议息会议，我们预计美联储将至少加息75个基点，如果本周五公布的密歇根大学通胀预期再超预期，不排除联储加息100个基点的可能性。CPI数据公布后，芝加哥商品交易所（CME）利率期货显示的7月加息75个基点的概率为56%，加息100个基点的概率上升至44%。

进一步看，美联储迎来“沃尔克时刻”的概率越来越高。沃尔克时刻是指美联储为抑制胀而坚决采取货币紧缩，且不惜以经济衰退为代价。1980-81年，前任美联储主席沃尔克就曾用这种方式控制通胀，代价是美国经济在两年内两次陷入衰退。我们认为当前已经满足了“沃尔克时刻”的条件，即美国通胀已经高企，美联储已别无选择，可能需要一场经济衰退来换取物价稳定。当然，鲍威尔不可能像沃尔克那样允许联邦基金利率上升至20%，因为当前美国政府债务率远高于1980年，政府偿债压力不允许美联储那样做（请参考报告《》）。但在加息态度上，当前的美联储应该向沃尔克学习，对通胀展现出更坚定的“零容忍”态度。

最后，我们重申在报告《》中总结的几点启示：1）通胀的本质是货币财政过度扩张，绝非仅仅因为供给收缩。2）美联储在高通胀面前切不可采取“渐近主义”的货币政策。3）以经济衰退换取物价稳定可能是必要的选择。4）通胀预期能为货币政策提供“名义锚”，管理通胀预期至关重要。4）经济衰退并不可怕，可怕的是美联储为避免衰退过早向通胀妥协，在货币紧缩上打“退堂鼓”。5）历史表明“长痛不如短痛”，越早控制通胀，对资产价格反弹或越有利。

图表1：美国CPI通胀及其分项走势

资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部

图表2：美国CPI通胀分项

资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部

图表3：食品价格持续上涨

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表4：汽油价格在7月小幅回落，但仍处于高位

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表5：新车与二手车价格保持韧性

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表6：房租环比增速保持在0.6%的高位

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表7：工资—通胀螺旋指数继续攀升

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：工资-通胀螺旋指数为美国CPI同比增速+美国私人非农企业生产和非管理人员平均时薪同比增速编制

图表8：美国联邦基金期货市场隐含加息情况

资料来源：CME Group，中金公司研究部；注：数据截至2022年7月13日23：16

文章来源

本文摘自：2022年7月14日已经发布的《通胀破9，美联储或迎沃尔克时刻》

刘政宁 SAC 执证编号：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443

张文朗 SAC 执证编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

肖捷文 SAC 执证编号：S0080121070451

彭文生 SAC 执证编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892

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